Carmignac Patrimoine : La Lettre des Gérants

Carmignac Patrimoine A EUR Acc a réalisé une performance de +7,06% en 2024, alors que son indicateur de référence a progressé de +11,44%.

En 2024, la trajectoire économique des États-Unis s'est nettement distinguée de celle des autres grandes régions du monde. Malgré les incertitudes de mi-année, l'exceptionnalisme économique américain a persisté. En revanche, la dynamique économique européenne s'est considérablement détériorée tout au long de l'année. Cette fracture transatlantique a été exacerbée par les bouleversements politiques en France et en Allemagne. Au premier semestre 2024, la désinflation généralisée a conduit les banques centrales à se sentir suffisamment confiantes pour commencer dès l’été à normaliser leur politique monétaire. Toutefois, la dernière ligne droite s'est révélée être plus ardue que les marchés ne l'avaient anticipé et, en dehors de l'Europe, les investisseurs ont révisé à la baisse leurs prévisions de baisse de taux. Pendant ce temps, en Asie, l'activité économique de la Chine est restée faible, sous l'effet de la baisse du marché de l'immobilier et de la frilosité des consommateurs.

L'année 2024 s'est révélée exceptionnelle pour les marchés financiers, avec des performances positives dans toutes les classes d'actifs. Le marché boursier américain a connu une croissance spectaculaire, propulsant les principaux indices vers de nouveaux sommets historiques. Cette performance exceptionnelle s'explique par trois facteurs clés : des bénéfices d'entreprises robustes, un assouplissement de la politique monétaire, et un engouement marqué pour l'intelligence artificielle (IA) au premier semestre, suivi par l'anticipation d'un possible retour de Donald Trump au second semestre. L'enthousiasme pour l'IA a entraîné une concentration significative des gains sur un nombre restreint d'entreprises technologiques à forte capitalisation, gonflant ainsi leurs multiples d'évaluation. Sur le front européen, après un premier trimestre prometteur, les actions ont perdu de leur élan, pénalisées par l'instabilité politique, la faiblesse économique et une exposition limitée à l'IA. Quant aux marchés émergents, malgré une reprise tardive des actions chinoises et de solides performances en Inde et à Taïwan, ils n'ont pas été en mesure de rivaliser avec les performances enregistrées aux États-Unis.

Le marché obligataire a connu une année 2024 marquée par une forte volatilité et des performances contrastées, déjouant les prévisions initiales d'une année faste portée par les anticipations de baisses des taux d'intérêt. Les obligations souveraines européennes ont surclassé leurs homologues américaines, le ralentissement économique renforçant la conviction d'une trajectoire baissière des taux en Europe. Sur le marché des changes, le dollar s'est distingué par sa robustesse, reflétant la résilience de l'économie américaine. Dans ce contexte, les actifs à risque ont brillé, notamment les obligations à haut rendement qui se sont imposées comme le segment le plus performant du marché obligataire. Les matières premières n'ont pas été en reste, avec une attention particulière portée aux métaux précieux : l'or et l'argent ont enregistré des gains impressionnants, dépassant les 30% sur l'année.

La performance du fonds en 2024 peut être analysée en deux phases distinctes. Le premier semestre a été marqué par notre optimisme macroéconomique, particulièrement en faveur de l'économie américaine. Nous anticipions une croissance vigoureuse accompagnée d'une désinflation progressive, ainsi qu'un cycle coordonné d'assouplissement monétaire, quoique moins prononcé que les attentes du marché. Ces perspectives favorables nous ont conduits à maintenir une exposition importante aux actifs risqués, notamment les actions et le crédit, une stratégie qui s'est révélée judicieuse. Notre approche prudente concernant les taux d'intérêt s'est également avérée payante. Durant cette période, le fonds a surpassé son indice de référence, principalement grâce aux excellentes performances du secteur technologique, en particulier dans la filière des semi-conducteurs, ainsi qu'aux stratégies de portage sur le crédit et à notre exposition sur les valeurs aurifères.

À l'approche de l'été, nous avons adopté une posture plus prudente concernant la désinflation et son impact potentiel sur les marchés, notamment sur les actifs risqués. Cette décision a entraîné deux ajustements stratégiques majeurs : une réduction de notre exposition aux actions à environ 35 % et une réévaluation à la baisse des valorisations de nos convictions actions. Le ratio P/E moyen est ainsi passé de 25 en avril à 18 en novembre, tout en renforçant le facteur qualité dans le portefeuille. Malheureusement, ces ajustements n'ont pas produit les résultats escomptés. La seconde moitié de l'année a été marquée par un phénomène d'exceptionnalisme américain, amplifié par l'élection de Trump, favorisant une hausse significative des valeurs de croissance cycliques et non rentables. Cette tendance a impacté négativement la performance relative du portefeuille. Néanmoins, notre gestion active de la duration, maintenue à un niveau très faible voire négatif, associée à une stratégie de pentification de la courbe des taux et une exposition aux taux réels, s'est révélée bénéfique. Enfin, l'instabilité politique en Europe couplé à des indicateurs économiques défavorables ont pesé sur l'euro face au dollar, affectant davantage la performance relative du fonds au cours de l'année.

À l'aube de 2025, nous adoptons une approche plus nuancée de l'exceptionnalisme américain. Les préoccupations liées à l'inflation et l'écart significatif entre les rendements à court et long terme pourraient amener les investisseurs à réévaluer les valorisations élevées des marchés actions américains. En conséquence, nous favorisons les actions américaines moins valorisées et diversifions notre exposition vers les marchés émergents et européens. L'évolution de la politique de la Réserve fédérale a entraîné une révision des anticipations de baisses de taux pour 2025. Cependant, cette approche offre à la Fed une plus grande flexibilité pour répondre aux défis économiques potentiels. Dans un contexte d'augmentation globale de la dette et des déficits nationaux, les banques centrales (hors États-Unis) joueront un rôle crucial dans le soutien de l'économie en 2025.

Dans ce contexte, nous maintenons notre exposition au crédit, qui continue d'offrir des rendements attractifs et une certaine visibilité sur la performance. Nous adoptons une approche prudente concernant les obligations souveraines, privilégiant les taux réels par rapport aux taux nominaux. Nous ajustons notre position sur la duration américaine, passant d'une perspective négative à une approche plus neutre, tout en anticipant toujours une pentification de la courbe des taux. Le marché prévoit actuellement moins de deux baisses de taux pour l'ensemble de l'année. Par conséquent, les bons du Trésor américain peuvent constituer une couverture efficace contre les actifs risqués en cas de détérioration macroéconomique inattendue. Pour renforcer la solidité de notre portefeuille, nous avons mis en place diverses stratégies de diversification, notamment une exposition aux taux d'intérêt locaux des marchés émergents, aux sociétés aurifères, aux devises sud-américaines et au yen japonais.